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Cryptomonnaie

Le Boom à 1000 milliards de dollars : Leçons tirées de Terra Luna, le plus gros crash de l'histoire des cryptomonnaies

May 16, 2022 Marilyn Wilkinson Marcell Nimführ temps de lecture 9 MIN

Terra, l’un des projets de cryptomonnaie les plus prometteurs, les plus utilisés et les plus appréciés, a été pratiquement détruit en quelques jours. Il semblerait qu’une faiblesse dans la tokenomics de Terra ait été exploitée pour attaquer le Bitcoin dans le seul but de gagner un pari d’un milliard de dollars contre la mère de toutes les crypto. Unchained. Le magazine Blockpit explore ce qui s’est passé en mai 2022 et ce que l’on peut en retenir.

« Le fait que l’UST ait rompu son ancrage au dollar et que la LUNA soit passée d’un sommet historique de 119 dollars à son prix actuel de 0,09 dollar est une très grosse affaire. Cela a ruiné un marché déjà fragile. Et si vous êtes un peu intéressé par la crypto, vous devez comprendre ce qui s’est passé. »

John Wu

« Kwon est un génie visionnaire, mais son hubris a tué Terra. »

Tiré de la newsletter de Chad de TradFi à propos du fondateur de Terra, Do Kwon.

Les rouages de stablecoins

Pour comprendre comment un effondrement de mille milliards de dollars s’est produit, il faut analyser les mécanismes des stablecoins comme l’UST de Terra. Si vous différenciez votre USDT de votre UST, vous pouvez passer à la section suivante et sauter dans le bain de sang financier. 

Si l’on considère le monde de manière simplifiée, manichéenne, binaire, l’argent permet deux actions : il peut être dépensé et il peut être gagné. Pour le dire de façon un peu plus technique, l’argent est utilisé pour les paiements ou pour les investissements. Les deux sont nécessaires dans une économie capitaliste moderne, ce qui devient évident en examinant comment la valeur change à chaque utilisation.

Il n’y a pas d’argent stable

Pour acheter des produits d’épicerie, payer un loyer ou un salaire, il faut de l’argent relativement stable vis-à-vis des biens achetés. Non seulement cela irrite les consommateurs si une gazeuse coûte 1 Euro aujourd’hui, 37 centimes demain et 2,59 Euros le jour suivant, mais cela empêche également de planifier. Une situation très néfaste pour l’économie.

Les actifs d’investissement, eux, vivent de la fluctuation de leurs valorisations, sinon, personne ne les achèterait. Les crypto-actifs sont attrayants car ils présentent une volatilité élevée, ce qui promet des rendements élevés (associés à un risque proportionnellement élevé). 

La monnaie est introduite par un émetteur – une banque nationale en monnaie fiduciaire ou un projet en crypto – puis donnée au marché. La somme de tous les participants au marché décide de la valeur de l’argent. Si tous les propriétaires de votre pays pensent que le loyer doit augmenter de 5%, votre argent vaut soudainement 5% de moins. 

L’émetteur n’a qu’un contrôle limité. La Banque Centrale ne peut pas décider qu’une unité de la monnaie doit toujours acheter les mêmes biens, ce sont les marchés qui le font. À l’intérieur du pays, l’émetteur peut orienter la valeur de la monnaie en imprimant davantage de monnaie lorsque cela est nécessaire (ce qui réduit la valeur de la monnaie) ou en brûlant de la monnaie pour obtenir l’effet inverse. Comme le marché évolue toujours plus vite que la Banque Centrale, la valeur de la monnaie fluctue toujours. Si l’économie est saine et la Banque Centrale bien pilotée, les consommateurs reconnaissent à peine la fluctuation. 

L’invention de la crypto stablecoin

Les premières années de la crypto-économie ne proposaient que des actifs fonctionnant comme des investissements. Le Bitcoin et l’Ether sont les plus célèbres. Ils étaient bons pour spéculer mais mauvais pour effectuer des paiements, sauf si un consommateur aime jouer à la loterie en achetant une tasse de café. 

En imitant l’économie fiduciaire, les premières grandes stablecoins ont été introduites (parmi lesquelles la plus grande actuellement, Tether) en 2016. 

Ces premières monnaies stables étaient liées à une monnaie fiduciaire. Un Tether (ou USDT) vaut un dollar américain. Il en va de même pour le stablecoin de Terra (UST) ou celui de Binance (BUSD). Les gens utilisent les stablecoins pour effectuer des paiements ou pour parquer de l’argent entre deux investissements. Les stablecoins sont essentiels pour la plupart des applications DeFi.

Cependant, les stablecoins ne peuvent pas être complètement stables puisque c’est le marché qui fixe le prix. Comme pour la monnaie fiduciaire, l’émetteur doit équilibrer l’offre et la demande pour maintenir une certaine stabilité. Il serait plus précis de les appeler des monnaies à faible volatilité, mais cela ne sonne pas tout à fait juste.

Le fondateur de TerraLabs, Do Kwon, a un jour tweeté la capture d’écran ci-dessus. Elle montre les dix plus grandes monnaies stables qui oscillent toutes entre 0,94 et 0,99 dollar, la monnaie UST de Terra atteignant 1 dollar, ce qui est un événement rare (mais qui n’a qu’une valeur symbolique). Chaque émetteur de stablecoins doit activement diriger la pièce pour qu’elle reste aussi proche de 1$ que possible. 

Le grand Kahuna des stablecoins, Tether, fait cela avec une promesse en fiat. L’émetteur déclare que lorsqu’un acheteur achète un USDT en monnaie fiduciaire ou en cryptomonnaie, il place un dollar en monnaie fiduciaire sur un compte bancaire ordinaire (C’est une simplification, Tether utilise plusieurs actifs comme réserves). Ce stablecoin est rattaché au fiat. Cela devrait garantir qu’un propriétaire d’USDT peut toujours échanger son Token contre un dollar fiat. L’émetteur maintient une faible volatilité en frappant de nouveaux USDT lorsqu’il reçoit de l’argent et en brûlant du Tether lorsqu’il le rachète. 

C’est génial donc plus besoin d’une autre monnaie stable ? Pas tout à fait, car Tether est assorti de deux conditions. Si l’émetteur frappe 100 milliards d’USDT, il doit placer le même montant en fiat sur un compte bancaire. C’est de l’argent qui ne fonctionne pas ou qui n’offre que de très faibles rendements. Certains disent que cela va à l’encontre de l’objectif d’une cryptomonnaie purement virtuelle si on la rattache au fiat. Le deuxième problème est la confiance. 

Les émetteurs de Tether, contrôlés par la plateforme d’échange de cryptomonnaies Bitfinex, n’autorisent pas l’examen public de leurs comptes bancaires. Ont-ils les 76 milliards de dollars (mai 2022) en réserve? Ou au moins une fraction? Ou peut-être rien du tout? Le public ne le sait pas et les allégations de fraude criblent le net. 

L’épaule de l’investisseur Mike Novogratz. Il n’y a pas que ce tweet qui n’a pas bien vieilli. 

Découvrez TerraUSD – un stablecoin sans dollar

Terra se présente comme un écosystème DeFi qui fonctionne avec deux monnaies. La première est TerraUSD (UST) – la monnaie stable. La seconde est Terra (LUNA) qui est appelée un jeton de gouvernance et d’utilité. La possession de cet actif volatile permet de contrôler l’écosystème. Sa volatilité en fait également un bon jeton d’investissement, représentant la valeur que la communauté crypto accorde à l’écosystème.

Si un actif est lié à un autre actif (comme le Tether à l’USD), il doit avoir une valeur similaire stockée comme réserve. Terra ne voulait pas détenir de coûteux fiats en dollars en réserve. Ils ont suivi l’exemple de pratiquement toutes les banques centrales du monde qui ne détiennent pas d’or en réserve pour leur propre monnaie. Terra a créé un stablecoin algorithmique. L’algorithme vérifie constamment la demande du stablecoin. Si la demande augmente, des UST sont créés, si elle diminue, les UST sont brûlés. Cela était censé maintenir un équilibre fixé à 1 UST = 1 dollar fiduciaire. 

Le processus décrit que chaque fois qu’un nouvel UST est créé, un dollar de LUNA est brûlé et vice versa. La réserve pour UST est la LUNA. Si le prix des UST était supérieur à 1$, les utilisateurs d’arbitrage vendaient jusqu’à ce que le prix baisse. Si le prix des UST était inférieur à 1$, les utilisateurs d’arbitrage les achetaient à un prix légèrement inférieur et les échangeaient contre des LUNA. Ces ventes et achats constants ont maintenu le prix autour de 1$.

Il s’agit d’un système intelligent qui permet de disposer d’une monnaie peu volatile sans avoir recours à une réserve de monnaie fiduciaire coûteuse. Les techniciens de TerraLabs sont même allés plus loin : La demande croissante pour le stablecoin a entraîné la destruction du jeton de gouvernance LUNA. Le fait d’avoir moins de LUNA a rendu les jetons restants plus rares et donc plus précieux. 

Ce mécanisme crée une boucle de rétroaction positive tant que l’économie est en croissance : la hausse de la demande de stablecoins augmente la valeur de la réserve. Une réserve plus précieuse encourage les gens à accumuler ou à dépenser davantage, ce qui crée une demande accrue de stablecoins. 

Cette spirale a fonctionné comme par magie. En mars 2021, un milliard d’UST ont été frappées, en décembre, il y en avait déjà dix milliards. Le sommet a été atteint début mai 2022 avec 18 milliards d’UST. Le prix de la LUNA a évolué dans le même sens : 8 dollars en mars 2021 et 100 dollars en décembre. Cependant, le ralentissement du marché des cryptomonnaies a fait chuter la valeur de LUNA à environ 80 dollars en mai 2022. À cette époque, LUNA avait une capitalisation boursière totale de 30 milliards de dollars. 

Cette croissance pourrait se poursuivre indéfiniment et il n’y aurait que des campeurs heureux. Toutefois, aucun marché haussier ne dure éternellement. « C’est la baisse qu’il est important de protéger », dit John Wu dans son post.  « Le moyen d’y parvenir est de donner aux gens une raison de détenir $UST, ou une sorte d’utilité. Les Stablecoins ont besoin d’Utilité™ pour maintenir la demande et défendre leur ancrage. » 

Avec 90% de toutes les UST bloquées dans l’application Anchor, Terra avait cette utilité. Anchor est un système d’épargne qui rapporte près de 20% d’intérêts annuels. Ce rendement est de 20% supérieur à ce qu’on obtient actuellement sur n’importe quel compte d’épargne en fiat en Europe. Qui ne ferait pas une telle économie avec une stablecoin qui n’a aucune volatilité? Personne. Qu’est-ce qui pourrait mal tourner?

Il s’avère que tout. La catastrophe

Nous sommes le 9 mai, 14 heures CET. Tout à coup, le prix de la stablecoin UST chute. Pendant les cinq heures suivantes, la chute de 0,94$ franchit une marque psychologique à 0,93$, mais des millions de traders ne s’inquiètent toujours pas. Puis le prix commence à baisser.

Parfois, les graphiques peuvent raconter une histoire. Quelque part vers minuit, le prix de l’UST chute à 88 centimes en une minute. Quelqu’un, probablement Terra elle-même, se défend en vendant LUNA et Bitcoin et en achetant UST. Mais cela ne tient pas le coup. Vers 1h40 du matin, le stablecoin chute à un niveau sans précédent de 66 centimes – une condamnation à mort pour un actif qui ne vit que grâce à sa stabilité. 

Les barres noires en bas des graphiques montrent le volume des transactions. Il augmente progressivement. Dans les 24 heures précédant le 9 à 19 heures, les utilisateurs ont échangé pour 1,2 milliard de dollars d’UST. Un autre milliard a été vendu jusqu’à 2 heures du matin le lendemain et un autre milliard a été utilisé pour stabiliser le prix aux premières heures du jour. Do Kwon déclare que Terra va dépenser 0,75 milliard en LUNA et 0,75 en Bitcoin pour stabiliser l’UST.

La tentative de Terra de stabiliser la monnaie, devenue très instable, porte ses fruits. Dans la journée, le prix atteint 88 cents. Mauvais, mais ça pourrait marcher. Les fans de Terra et les investisseurs se réjouissent. Il y a eu une attaque de la part de quelques milliardaires nébuleux, disent-ils sur Twitter et Reddit, mais le système a prévalu. 

« Déploiement des capitaux supplémentaires – patience les gars »

Do Kwon, fondateur de Terra sur Twitter, 9 mai, 20:36 CET

Toutefois, ce retour s’avère être un court sursis. Le volume des transactions augmente d’heure en heure, atteignant cinq milliards de dollars (pour une période de 24 heures) le 10 mai. Maintenant, deux parties se battent de toutes leurs forces – les attaquants malveillants pour tuer UST, et Terra pour la sauver. 

Comment le défenseur réagit-il ? Terra vend ses propres avoirs en LUNA et Bitcoin pour racheter UST. La vente de LUNA fait baisser son prix et met l’ensemble du projet sous pression. La vente de Bitcoin aggrave encore la situation d’un marché global déjà en baisse.

« Sur le point d’annoncer un plan de redressement pour $UST. Tenez bon ». 

Do Kwon, fondateur de Terra sur Twitter, 10 mai, 17h32 CET

« En d’autres termes, l’UST est stabilisée par : […] Le gigantesque puits de gravité créé par la taille des boules de Do Kwon. »

Jon Wu, Ava Labs

Le fondateur de Terra, Do Kwon, propose un plan de sauvetage. Selon l’investisseur « Route 2FI », le plan n’a convaincu aucun grand teneur de marché de venir au secours de Terra. « Il n’y a fondamentalement aucun plan », écrit Route 2FI.

Dans la matinée du 11, le combat est perdu lorsque les investisseurs particuliers commencent à se délester, essayant de réduire leurs pertes. La peur s’empare des participants au marché, LUNA tombe à des centimes et en dessous. Les traders quittent les autres cryptomonnaies pour le bitcoin et le bitcoin pour la fiat. Une semaine plus tard, la fumée s’est dissipée, le marché des cryptomonnaies vient de perdre un trillion de dollars. Quel effondrement ! 

Le retour en arrière

Vous n’avez pas vu le tour qui s’est déroulé devant vos propres yeux ? La plupart des autres cryptonautes non plus. Approchez-vous, regardez bien, revenez en arrière et repassez le film au ralenti : Une mini-fusion s’est produite sur Terra en janvier 2022 déjà. L’implosion d’un bâtiment de service sur Terra a contraint TerraLabs à un rachat de stabilisation coûteux et risqué. Il s’en est fallu de peu et la chance a souri à Terra. Cependant, cet événement a dû effrayer les Terrariens. Ils ont vendu pour 1 milliard de dollars de LUNA dans une vente privée et ont acheté des bitcoins pour diversifier leurs risques.  

On peut supposer que TerraLabs savait qu’il y avait une faiblesse dans leur tokenomics. Ils ne savaient manifestement pas quel sort leur était réservé. Un observateur technique nommé 4484 a publié le 10 mai ce qu’il pensait être arrivé: 

L’attaquant nébuleux a accumulé 1 milliard de dollars d’UST sur plusieurs semaines. Il a ensuite emprunté 3 milliards de dollars en bitcoins – à Gemini, comme l’affirme l’investisseur Route 2FI et comme le nie Gemini – et a détenu à un moment donné une quantité massive de cryptomonnaie. Ils ont ensuite dit au monde entier à quel point Terra est imparfait (on pourrait dire qu’ils ont dit ce qui est). Enfin, à un moment précis où Terra avait un changement de logiciel planifié avec une faible liquidité (et donc une moindre résilience), ils ont lancé l’UST sur le marché, poussant la valeur bien en dessous de la valeur de 1 $. Le mécanisme intégré pour stabiliser la monnaie a été dépassé. 

Terra a sacrifié une grande partie de sa valeur en LUNA pour se stabiliser dans les heures à venir. Puis les attaquants ont vendu tous les bitcoins, faisant baisser leur prix, ce qui a dévalué les réserves de BTC de Terra. Les attaquants ont prédit qu’une panique générale s’ensuivrait, conduisant le marché au point de fusion. Ils ont fait une prédiction correcte. Boom! Et le reste appartient à l’histoire. 

Pourquoi et qui?

Le « pourquoi » a une réponse logique comme possibilité, comme l’écrit le technologue 4484. Lorsque les traders achètent des actifs, ils font le pari que les prix vont augmenter. Ils peuvent également parier sur une baisse des prix s’ils trouvent une deuxième partie prête à parier contre. Malgré le ralentissement du marché, les attaquants ont trouvé suffisamment de traders pariant que le bitcoin ne chuterait pas car aucun événement sur le marché ne laissait présager un effondrement. Sauf que les attaquants avaient activement préparé un effondrement, en tirant parti de la faiblesse d’une des plus grandes monnaies (Terra), en prévoyant la vente massive de bitcoins par TerraLabs pour stabiliser UST et l’instinct de fuite du troupeau de traders. 

Si c’est ce qui s’est réellement passé, alors Terra n’était rien de plus qu’un pigeon dans un plan visant à empocher quelques milliards de dollars dans le pari contre le bitcoin. 

La question du « qui » est beaucoup plus difficile à répondre. Selon certaines allégations, les fonds spéculatifs Blackrock et Citadel sont responsables de cet acte de destruction délibéré. Blackrock a nié avoir quoi que ce soit avec cette affaire. Des spectateurs ont remarqué que les ordres de vente liés à l’effondrement pouvaient remonter jusqu’à eux. À l’heure où nous écrivons ces lignes, la vérité est encore cachée dans le brouillard de la guerre (de trading). 

« Une autre explication plus plausible tourne autour du talon d’Achille potentiel du système identifié précédemment : le protocole de prêt Anchor, qui offre un rendement (APY) extrêmement élevé de 20% sur les dépôts », écrit Ruben Merre, PDG de @ngrave. « On peut penser que les utilisateurs affluaient plus pour les rendements forts mais insoutenables sur le long terme, que pour la stabilité réelle de la monnaie. Cela rendrait Anchor une bombe à retardement jusqu’à ce que les rendements et l’argent se tarissent et avec eux les détenteurs volontaires d’UST. »

Le prix à payer pour apprendre

« J’ai perdu plus de 450k usd, je ne peux pas payer la banque. Je vais bientôt perdre ma maison. Je vais devenir sans abri. Le suicide est la seule issue pour moi. »

Anonyme sur Reddit

L’effondrement de l’un des projets DeFi les plus prometteurs est douloureux pour ceux qui ont investi dans le projet et augmente les craintes d’un marché baissier de la crypto. Nous nous sommes assis avec Stefan Schürz, responsable de la recherche chez Blockpit, pour tirer cinq leçons de cet événement.

  1. N’investissez pas juste à cause du FOMO.

    Il y a eu beaucoup de bruit autour de Terra. En effet, le projet semblait pratiquement invincible et il a même été question de cartes de crédit Terra. N’investissez pas parce que cela semble être la prochaine grande affaire ou parce que beaucoup de gens en parlent. Investissez dans des projets auxquels vous croyez et prenez le temps de faire vos propres recherches. Nous savons qu’il est extrêmement difficile de le faire et que cela n’empêche pas tous les échecs. Mais cela peut en éviter suffisamment. 
  1. Faites attention aux tendances macroéconomiques 

    Ce qui se passe dans le monde, au-delà du terrier du lapin crypto, révèle beaucoup de choses sur ce à quoi il faut s’attendre sur le marché. Entre la pandémie, la situation en Ukraine, les ruptures de chaîne d’approvisionnement et l’augmentation des prix de l’énergie, il existe de nombreux signes d’inflation et peut-être d’une récession à venir. Parier contre une récession est une activité encore plus risquée que d’investir pendant un marché haussier.
  1. Ne faites pas aveuglément confiance aux algorithmes 

    Comme le montre le projet Terra, les algorithmes peuvent se tromper. Si vous souhaitez tout de même investir dans des monnaies algorithmiques, examinez dans quelle mesure la technologie a été testée et si elle peut être mise à l’échelle.
  1. Le risque est dans le nombre

Presque tout le monde a opté pour le taux d’intérêt de 19,5% lors du dépôt d’UST. Un rendement élevé s’accompagne toujours d’un risque élevé. Bien qu’il n’y ait pas de lien direct avec ce chiffre, on peut s’attendre à un risque de 19,5% de perdre son investissement. Êtes-vous vraiment prêt à prendre ce risque ? 

  1. Diversifiez votre portefeuille 

    Les plus touchés sont ceux qui ont la majorité de leurs investissements en crypto dans Terra. Répartissez les risques, de sorte que si le pire se produit, vous ne perdiez pas tout. Cela ne signifie pas que vous ne pouvez pas investir dans des projets risqués, mais pesez les risques avant d’investir, et assurez-vous que votre portefeuille n’est pas entièrement composé d’actifs à risque. Étant donné que la crypto est jeune et volatile, tout dans cet espace est risqué. 

Jacob Canfield, trader et peut-être le premier à retweeter l’allégation anonyme sur Reddit de l’implication de Citadel et Blackrock, ajoute une leçon supplémentaire via Twitter

« C’est bien d’écouter le FUD. Analysez-le et enquêtez sur lui. Surtout lorsqu’il s’agit d’investissements que vous détenez. Suivez des comptes qui contredisent vos croyances pour vous mettre au défi et vous mettre mal à l’aise. Vous aurez ainsi toutes les cartes en main pour prendre des décisions éclairées. »

Une ironie amère et un dernier conseil

« 95% [des monnaies] vont mourir, mais il y a aussi du divertissement à les regarder mourir aussi ».

Do Kwon, fondateur de Terra, dans une interview du 3 mai. 

Celui qui a exécuté l’attaque sur Terra pourrait avoir gagné 815 millions de dollars sur son pari, comme le spécule Onchain Wizard, analyste de Twitter. 

Tout le monde a enfin compris que les algorithmes des stablecoins ne fonctionnent pas, qu’un rendement aussi élevé est un leurre et que Terra est en fait très vulnérable.  Malheureusement, les Cassandre de la crypto ont simplement retweeté leurs analyses d’il y a plusieurs mois. Il s’avère que tous avaient les infos correctes pour prendre les bonnes décisions. Ils étaient seulement aveuglés par le rendement annuel de 19,5%. 

Investir dans les cryptomonnaies n’est pas à la portée des cœurs sensibles. Restez prudent et privilégiez la prudence. 

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